lunedì 3 marzo 2008

Le commissioni sugli hedge fund sono troppo care? Vediamo perché


Secondo molti gestori di hedge fund porre una domanda di questo tipo equivale a chiedersi se i vip del mondo dello sport e del cinema siano pagati troppo o troppo poco. Tuttavia, sebbene la fortuna possa avere un certo peso in qualsiasi tipo di successo, la gestione degli investimenti è indubbiamente unica quanto a possibilità di far passare la fortuna come competenza. Il fatto che la fortuna possa portare ad ampie ricompense finanziarie costituisce un problema perché lancia una serie di messaggi fuorvianti agli investitori, che sfociano in allocazioni errate del capitale d'investimento. E' quindi fondamentale che le commissioni degli hedge fund continuino a essere al centro del pensiero degli investitori.

La commissione standard su un hedge fund individuale è di "1 e 20", "1,5 e 20" o "2 e 20". In altre parole, 1'1%, l'1,5% o il 2% annuo del valore investito vengono applicati come commissione base, mentre il 20% del rendimento ottenuto ogni anno viene trattenuto come commissione di performance, a condizione che il rendimento sia positivo e che superi i picchi di rendimento (high watermark) o il livello massimo della precedente performance.

Degno di nota è il fatto che normalmente non è previsto alcun limite del rendimento diverso dall'high watermark per il versamento delle commissioni di performance. Ciò vuoi dire che una commissione di tipo "2 e 20" può risultare esigibile su una performance inferiore al rendimento di un buono ordinario del Tesoro.

Pur essendo bizzarro corrispondere una commissione di performance su un rendimento inferiore a quello di un buono del Tesoro ordinario, un accordo di questo tipo è stipulato nella speranza di incassare un premio. I fatti dimostrano che alcuni hedge fund normalmente chiusi a nuovi capitali ne accettano selettivamente dei nuovi a una commissione di performance pari al 50% dei futuri profitti.

La struttura delle commissioni esercita una pressione consistente sui gestori di hedge fund in termini di generazione di profitti. Vi sono, infatti, numerosi casi di hedge fund che hanno chiuso decisamente in perdita, non solo perché gli investitori avevano perso fiducia e quindi ritirato i propri fondi, ma anche perché i gestori facevano fatica a motivare lo staff (e se stessi) in presenza di mediocri prospettive immediate che potessero far prevedere l'incasso di una commissione di performance. In questi casi erano più propensi a costituire un nuovo fondo piuttosto che aspettare di recuperare le perdite pregresse per incassare una commissione di performance. Si tratta di una profezia che si autorealizza quando gli investitori si aspettano che i gestori rispondano in questo modo a una performance mediocre.

L'aneddotica sul settore mette in evidenza anche casi di reazione opposta in cui i gestori sembra-
vano assumere più rischi in risposta a una performance mediocre: un gioco pericoloso del tipo "lascia o raddoppia". Ecco perché è fondamentale che l'investitore sia sempre vigile e controlli i comportamenti dei gestori, per vedere se cambia l'assunzione del rischio.

L'attuale struttura delle commissioni appare già sufficientemente ricca per scoraggiare l'investimento in hedge fund. Un premio ragionevole per il rischio azionario è pari al 4% annuo sui titoli di stato decennali e, in una situazione normale, questi prevedono un premio pari a circa 1'1% annuo sulla liquidità. Uno schema di commissione "2 e 20" implica che, laddove gli investitori prevedano di incassare un rendimento post commissioni dagli hedge fund paragonabile a quello di una strategia azionaria passiva, dovranno essere disposti a corrispondere ai gestori di hedge fund circa il 50% del rendimento ante commissioni eccedente sui buoni ordinari del Tesoro. Una quota indubbiamente generosa, da qualsiasi punto di vista la si esamini.

Prima di essere quindi sopraffatti dall'indignazione a causa dell'entità delle commissioni degli hedge fund, sarebbe utile confrontarle con quelle versate normalmente per una tradizionale gestione attiva dei fondi. Gli accordi di gestione attiva di tipo long-only applicano generalmente una base di commissione più alta rispetto a quella delle strategie passive che possono garantire un'esposizione a costo minimo ai rendimenti di mercato. Una commissione più alta viene versata in previsione di una performance superiore, indipendentemente dal fatto che sia giustificata o meno dalla performance attuale.

Nel caso dei portafogli istituzionali, alle volte le commissioni di performance vengono corrisposte anche quando i gestori long-only sovraperformano, rispetto a una soglia concordata, i loro benchmark di mercato. Un confronto equo tra i diversi accordi di commissione avviene nel modo più semplice quando è contemplata la presenza di una norma di riferimento per strategia d'investimento, in termini di titoli azionari, a reddito fisso e di pronto realizzo. Questo può essere facilmente riprodotto con strategie d'investimento a basso costo.

Qualora, come ha suggerito qualcuno, la strategia hedge fund di un investitore possa essere riprodotta in modo analogo, si potrà individuare una base per confrontare le commissioni versate e la plausibilità dei rendimenti attesi secondo le due strategie.

APPROFONDIMENTI: Hedge Fund: investimenti ad altissimo rischio!, Private Equity Funds: conviene veramente investire i propri soldi in questi fondi?
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